Årets som startet så dramatisk

Normalt går det i BNP-vekst, inflasjon og ledighetstall når en ved inngangen til et nytt år både skal oppsummere året som var, og spå fremover. Men året var ikke mange timene gammelt før begivenheter i Venezuela lærte oss at en aldri må glemme geopolitisk risiko.

Har vi gått fra asken til ilden?

Ofte betyr geopolitikk lite, nærmest som et bakgrunnsteppe for økonomien, men av og til er det avgjørende. Og i dag er det vanskelig å ta investeringsavgjørelser uten å gruble litt over geopolitikk.

Røttene til vår geopolitiske tid startet med det vi ironisk nok kalte ‘the end of history’ - æraen som startet i 1991. Dette var året da Sovjetunionen, en samling av 15 republikker, gikk i oppløsning. Kommunisme som styringsform var diskreditert, den vestlige markedsliberale ideologi hadde seiret, og menneskeheten hadde i de vestlige demokratier funnet endestasjonen for sine samfunns 5 000-årige utvikling. Rart å tenke på at vi trodde på at historien skulle stå stille den gang, men det var konsensus blant de intellektuelle frem til 2007. Verden er tross alt kontinuerlig i endring, og intet imperium, uansett hvor stort og mektig det en gang har vært, har tålt tidens tann.

Vi startet det nye årtusen med IT-krakk, og en desperat jakt på nye vekstimpulser for verdensøkonomien. Innenlands kom amerikanerne på den smarte idé å stimulere til økt forbruksgjeld og boligspekulasjon. Utenlands ønsket de å åpne Kina, ved å innlemme denne kommuniststat i WTO. En mulighet til vekst som kineserne utnyttet rått ved å la sine horder av unge arbeidere underby vestlige industriarbeidere. Så lenge det varte må Kinas vekstverk i årene 2002-2008 kunne karakteriseres som det største økonomiske mirakel verden til nå har sett.  

Men allerede i 2007 anså lederne av det kinesiske kommunistpartiet at samfunnet var i ulage. Statsminister Wen Jiabao karakteriserte i en tale det kinesiske samfunn som:

Unbalanced

Unsustainable

Unstable

Uncoordinated

Det er dette som i ettertid har blitt kalt den skjellsettende tale om ‘The 4 Uns’. En tale som markerte begynnelsen på slutten av Deng- eller moderniseringsæraen.

Denne forståelse av at veksten måtte temmes ble sementert blant kinesiske intellektuelle etter Den store vestlige finanskrise (DSVFK) høsten 2008, hvor det så ut som om vestlige sivilisasjoner kunne kollapse som følge av overdreven gjeldsfinansiert spekulasjon.

For Kinas politiske veivalg ble DSVFK avgjørende. Kinas reformivrige byråkrater ble skjøvet til side for å gi plass til en tilbakevending til kommunistisk tankesett. Implementert av en allmektig elder ved navn Xi Jinping, slik Lenin ville ha anbefalt. Fra og med 2012, og frem til i dag, har XI styrt Kina stadig mer eneveldig. Kommunistene blir stadig mer egenrådige.

Alle norske inflasjonistas bør merke seg at deflasjonen nå tar et stadig sterkere grep om kinesisk næringsliv. En deflasjon som eksporteres.

Problemet i Kina er at sviktende innenlandsk etterspørsel etter varer og tjenester (i forhold til det som produseres) gir priskutt. Kinesisk industri dominerer verden, med en global markedsandel på om lag en tredjedel, og ledende posisjoner i høyteknologiske næringer som batterier, vindmøller og elektriske biler. Men dette har sin pris. IMF anslår at subsidier til industrien utgjør 5 prosent av BNP, ti-gangern av hva Norge bruker.

Resultatet er en flom av billige varer produsert av hypermoderne fabrikker med lønnsslaver jobbende ‘996’ (fra 9 om morgenen til 9 om kvelden, seks dager i uken). Kineserne dumper varene sine der de kan. Ta et eksempel. Fjorårets suksess i det kinesiske El-bilmarked, Nissan N7, som er på størrelse med en Passat, og har en rekkevidde på 450 kilometer, koster 170 000 kroner. Nå skal den selges globalt. Skal vi tippe norsk pris på 250?

Norske analytikere tar for lett på hvor farlig deflasjon er. Har du for mye inflasjon er det bare å heve renter, øke skatter og kutte offentlige utgifter. Problemet løst. En situasjon med deflasjon er derimot langt vanskeligere å gjøre noe med da overkapasitet i næringslivet forsvinner først ved konkurser, ledighet og nød. Det er nesten som at deler av økonomien må få lov til å brenne ned til grunnen, før nye livskraftige vekstnæringer vokser frem som fugl Phønix.

Kina kvier seg å ta en slik nødvendig krise, men vil heller skyve på avdrag, låne ut mer til nye overflødige prosjekter, og håpe at noe vil skje som redder makthaverne fra å ta ansvar. Kinas versjon av ‘extend and pretend’, som vi bankfolk kaller det å låne ut mer, der det allerede er lånt ut for mye.

Kredittapene i Kina er enorme, noe kineserne finansierer ved å ta i bruk husholdningenes sparemidler. Med en sparerate i husholdningene på om lag 30 prosent av deres inntekter er det for så vidt nok å ta av. Problemet er at disse oppsparte midler går til å dekke tap i bankene, hos regionale myndigheter og til å finansiere løpende statsfinansielle budsjettunderskudd på om lag 10 prosent av BNP. Over tid blir da sparemidlene borte.

Hvordan dette ender er ikke godt å vite, men en eventuell ny storkrig i Taiwan-stredet vil trolig nye nedgraderinger av Kinas internasjonale kredittverdighet og kollaps i den allerede forgjeldete, deflatoriske økonomien.

Gitt den høye sannsynligheten for en slik militærkonflikt, burde en kanskje allerede i dag ha vett nok til å holde seg unna de kinesiske verdipapirmarkeder.

Jeg starter som oftest en diskusjon av geopolitiske risker med utviklingen i Kina fordi jeg tror det er den manglende responsen til disse utfordringene i kjølvannet av den globale finanskrise som sosialdemokrater overalt må ta sin del av skylda for, at ropet på den sterke mann hørtes fra almuen. Nøden ble så stor i USA og Storbritannia - uten at sosialdemokrater maktet å hjelpe folk - at frøene til Trumps og Nigel Farage senere suksess ble sådd.

I mitt hode er derfor Bolsanaro (Brasil), Modi (India), Le Pen (Frankrike), Meloni (Italia), AFD (Tyskland), BREXIT og Trump reaksjoner på veike, kranglevorne sosialdemokratiske ledere som ikke klarer å skjerme vanlige folk fra kriser.

En kan se på behovet for regimeforandring i Venezuela, Kuba, og Iran som mer av det samme. Lokale eliter i utakt med tidsånden, tvinnende sine tommeltotter, mens deres samfunn forfaller. Det er i dag vanskelig å se hvordan regimene i Havana og Teheran kan overleve.

Teknologiske endringer bidrar også til å destabilisere hevdvunne leveveier. Arbeidsfolk i lager, på kontorer og jobbende i butikk føler sin innsats stadig mer marginalisert i en tid da globale teknologiske kjemper kan endevende de fleste næringer. Store deler av pressen, trykkerier og postombæring er utdatert.

Verst har det gått utover sosialdemokratiets kjernevelgere: de stolte industriarbeidere. Tapende mot Kina i konkurransen om å ha lavest mulige kostnader, og uten muligheter til å få jobb i høyteknologiske næringer, faller denne viktige delen av middelklassen utfor stupet. Ikke rart i at utenforskap og fremmedgjorthet sprer seg blant de unge. De gamle arbeidere, som ser sin rolle i samfunnet desimert av nye teknologier og globalisering, vender seg mot nasjonalromantiske populister.

En kan i hvert fall ha det som arbeidshypotese når vi skal beskrive både fortid, dagens av dag og fremtiden at vi lever i den sterke populists tidsalder. En tidsalder drevet av en nostalgisk drøm om at folk flest kan leve i trygge nabolag og oppleve gode, velbetalte jobber.

Dessverre later det imidlertid til at velgernes foretrukne ledere ofte gjør vondt vanskeligere. Ikke for første gang i historien kan demokratier ha respondert på en langvarig krise ved å velge seg populister som står i fare for å sette verden i brann. Vi kan ha gått fra asken til ilden. Det er fullt mulig at ting blir verre før det bedre.

Året som ble så annerledes

Ved inngangen til fjoråret ventet vi alle i spenning på innsettelsen av 78- årige Donald Trump. Et år som også startet med vedvarende krig i Europa og uhyre svake meningsmålinger her hjemme for den sittende regjering. Når vi gikk ut av året 2025, så det ut til at alt var til å leve med. Trumps tollsatser ble lavere enn først antatt, Krigen i Ukraina så ut til å nærme seg slutten, og vi har fått en levedyktig Arbeiderpartiregjering. Med svakt parlamentarisk grunnlag, ja vel, men den har kommet seg igjennom den første vanskelige perioden uten altfor mange skrammer.

Til tross for økende geopolitiske spenninger klarte verdensøkonomien seg forbausende bra i fjor. BNP-veksten for verden blir litt over 3 prosent for 2025, omtrent det samme som det var året før, og som vi venter å få i år.

Enda mer imponerende var aksjemarkedene, med drøye 18 prosent vekst i MSCI-global, målt i dollar. Her hjemme gikk børsen opp med om lag det samme. Det til tross for et voldsomt oljeprisfall, da både oljeprisene globalt, og dollarens verdi i norsk regning, falt markert.

Kredittmarkedene har vært robuste gjennom fjoråret til tross for advarsler om at store kriser kunne være i emning. Som alle investorer vet er dette en drømmesituasjon, varsko om fremtidige kriser gir høye kredittpåslag, som ikke tapes all den tid krisene aldri kom. Eller kanskje er bare tapene utsatt? Det er i hvert fall en rekke varsellamper som blinker.

Industriproduksjonen i de fleste vestlige land er under press av overnevnte kinesiske grunner. Aksjeinvestorer bør alltid være forsiktig med å investere når drivkraften er FOMO (fear of missing out). Når du kjøper noe ene og alene fordi du satser på at noen vil kjøpe deg ut på høyere kurser, ja da lever du farlig. Eller som Keynes sa det:

Speculators may do no harm as bubbles on a steady stream of enterprise. But the position is serious when enterprise becomes the bubble on a whirlpool of speculation on.

Og det er noen klare faretegn som preger dagens kredittmarkeder globalt. Et triks er fremveksten av Private Equity og Private Credit som kan skjule kredittap bak sine foretaks glitrende fasader. Særlig private kredittfond som ikke trenger å vise tap/gevinst på sine posisjoner, annet enn til sine eiere, legger et teppe over problemene i kredittprofiler. En kan med fordel laste ned YouTube intervjuer med Jeffrey Gundlach som forklarer denne praksis.

Men profesjonelle investorer lar seg ikke lure. Som oftest er hensikten med denne typer investeringselskap å kjøpe selskaper eller å yte risikable lån i dag for så å selge dem videre etter tre-fire år. I fjor var det visstnok rekord i antall selskaper etablert av Private Equity/Credit som kjøpte eierandeler ut av morselskapet da ikke kunne selges på annen måte. Et tegn på at markedene ikke vil ha disse objektene.

I Norge skal en merke seg at børsen tar av uten at industrien gjør så mye ut av seg. Kontrasten mellom oljeleverandørene, som mot slutten av 2025 nådde en ny topp, og all annen norsk industri, som ikke har hatt vekst på de siste 35 år, er slående:

Og nå som oljeleverandørene skal begynne sin evige nedgang, blir det vanskelig å spå annet også for den samlede industriproduksjon.

Norge, ‘back to basics’?

Etter en turbulent regjeringstid fra 2021 av, er nå statsminister Jonas Gahr Støre tilbake som leder av en Arbeiderpartiregjering med spinkelt parlamentarisk grunn i form av et fem-parti samarbeid.

Årene 2021-25 med både etterdønninger av pandemien, dyrtid og krig i Ukraina, var unektelig krevende å takle for myndighetene. Fremover ser det enklere ut. Vi starter nyåret med et relativt stramt statsbudsjett, Vest-Europas høyeste rentenivå og inngripende kredittforskrifter. Alt dette fordi våre myndigheter er svært så optimistiske på hvordan norsk økonomi skal gå i året som kommer. Men skulle de ta feil, og veksten skulle svikte, har de rikelige muligheter til å stimulere norsk økonomi.

Geopolitisk lurer det, som alltids, farer for konflikter og kriger.

Mindre påaktet er at det kan ble vel mye kyss, kapp og klem. Hvis vi får fredelige, pro-vestlige regimer i Venezuela, Kuba og i Iran, samtidig som freden senker seg i Ukraina, så kan massive mengder med olje og gass slippes fri i et verdensmarked som har mer enn nok fra før.  

For Norge kan verdens reise tilbake til fred bli vanskelig. Etter murens fall i 1989 fulgte det år med disinflasjon som endte med at oljeprisen falt til 13 dollar fatet i 1998, eller om lag 30 i dagens pengeverdier.  Håpet for norske statsfinanser er at oppgang på børsene, og dermed på Oljefondets verdier, vil mer enn oppveie eventuelle tap på olje og gass. Noe som gir politikerne mulighet til å dele ut raust med krisepakker til de regioner som er verst berørt av en ny oljekrise.

Den mest omtalte faren for Oljefondet er i skrivende stund at det kan være en boble i IT-, og da spesielt i KI-aksjer. Kunstig intelligens skal visstnok forandre våre liv på dramatiske måter, men det er fortsatt usikkert hvordan bedriftene skal kunne tjene de enorme beløpene som børsverdier allerede har indiskontert.

Krakk og krise har vi imidlertid blitt kjent i fjoråret som følge av frykt for Trumps tollsatser. En fare som skled over, men som fortsatt er lumsk for både realøkonomien, for kredittmarkedene og for Wall Street.

Heldigvis har Oljefondet mye å gå på. Folk blir litt oppskjørtet over at vi ‘bruker’ 580 milliarder oljekroner i 2026, 2,7 prosent av fondskapitalen ved årsskiftet, noe som dekker en fjerdedel av statsbudsjettet. Men Oljefondet fosser videre, enn så lenge, og nye rekorder nås i skrivende stund. En skal heller ikke glemme at om lag 200 milliarder kroner av årets ‘bruk’ er gaver til utlandet, eller netto realinvesteringer i infrastruktur, og offentlige bygg. Rent FORBUK er derfor nærmere 375 milliarder kroner, eller 1,8 prosent av Oljefondets saldo ved inngangen til året. Det må vi vel kunne unne oss?

Av prognosene fra Statistisk sentralbyrå (SSB), som her er vist i tabell-format, er det investeringstallene som er de mest interessante.

Olje- og gassinvesteringene er svært så usikre, gitt oljeprisens fallhøyde. Wisting-feltet, med en samlet investeringsramme på oppimot 150 milliarder kroner fordelt over flere år, blir nok avgjørende for oljeleverandørene. Feltet legger i isskorpen til Barentshavet, og vil da også kunne åpne opp for nye storfunn i senere år. Hvis det kommer da, noe som er et stort, og stadig større, hvis.

Størst spenning knytter det seg til boliginvesteringene. Finansdepartementet tror på 11 prosent vekst i investeringene neste år, mens SSB har en liten nedgang. En forskjell i aktivitet på 20 milliarder kroner for dette året alene! Det er trolig denne komponenten av samlet etterspørsel etter varer og tjenester, som avgjør hvor mange rentekutt vi får neste år.

Antall konkurser var marginalt ned i løpet av fjoråret, men opp for eiendomsselskaper som ikke hadde midler nok til å komme seg gjennom dyrtida, de høye rentene og nedgangen i eiendomsverdier som fulgte med. I 2026 vil vi se mer av det samme. Privat konsum får robust vekst som følge økt kjøpekraft, noe som vil hjelpe alle detaljister og utleiere av butikklokaler. Kontoreiendom later imidlertid til å fortsatt kunne bli vanskelig. Nok en gang blir det verst med opphør for byggebransjen, samt de som forvalter eiendom. Rentenivåene i Norge er altfor høye til å gi dem en ny opptur.

Norges Bank hadde i fjor mange rentemøter med uventet resultat, men i sum ble det to rentekutt. Kuttene ser imidlertid ikke ut til å ha hatt sterk stimulativ virkning på økonomien, all den tid kredittveksten i året til november holder seg på moderate 4,5 prosent for husholdningene, men fortsatt bekymringsverdig svake 1,8 prosent for ikke-finansielle foretak.

Det må flere rentekutt til i løpet av det kommende år, skal en få til en investeringsledet oppgang i norsk økonomi.

Avsluttende ord

Året var ikke mange timer gammelt da Venezuela-krisen av et faktum. Også for resten av året kan storpolitikk påvirke norsk økonomi på så mange udefinerbare måter.

Kanskje den viktigste kanalen fra geopolitisk uro inn i norsk økonomi er virkninger global uro kan ha på nordmenns investeringsvilje. I krigstider har det som oftest lønt seg å være forsiktige med sine investeringer. Porteføljeforvaltere anbefales å ikke ha for mye risiko i markedet. Ikke bare for å beskytte seg mot nedsiderisiko, men også for å ha likviditet til å kaste seg inn etter et brøkrakk, eller ved å kjøpe kreditter, bygg og maskiner ved opphørssalg.

Uansett vil den forsiktige investor neppe få kjeft for å ta for lite risiko i det som later til å bli et turbulent år. Våre håp må imidlertid være at lykken står de dristige bi.